1979年邓小平访美时整个中国银行体系有38000美元外汇得到处凑钱买机票。从那个起点到四十年间3万亿美元外汇储备是历史上最非凡的资本积累，而它被建造的机制解释了为什么它现在如此脆弱。
货币操纵即重商主义
中国可以通过在兑换外币时给额外人民币来人为降低货币价值。就像一个市场摊位降价，所有客户去更便宜的摊位。在使用同一种货币的自由市场中只有真正的效率才允许更低的价格。但当货币可以被操纵时价格可以在不改善任何真实东西的情况下被降低。
这个策略需要维持足够的储备来回购和加强货币否则央行有失去所有信心的风险。PBOC设定每日中间价（不是自由交易的）实施资本管制（每年5万美元购汇限制、加密禁令）并燃烧外汇储备来支撑人民币。
真正”自由市场”的人民币会弱得多，估计8.0-10.0对美元相比管理的约7.3。差距是人为支撑的度量。
贬值的坏处：
- 进口变贵，被中国庞大的国内必需品市场缓解不像依赖进口燃料和食品的岛国
- 通胀被钱流入房地产等资产缓解，虽然有钱的和精明的知道资本最终需要出境
- 投资者对国内投资失去信心
- 地缘政治反弹，美国为中心的金融体系执行的自由贸易促进精英主义竞争而货币操纵是重商主义提供更低价格而没有对应的创新。这被视为经济战因为战争同样是看谁能在最严酷条件下存活的竞赛
债务架构
地方政府融资平台（LGFV） 表外借了10万亿美元以上用于基础设施和鬼城。房地产开发商过度杠杆化建了6500万套空房。 国有银行被迫给僵尸项目放贷隐藏坏账。土地出让，地方政府40%的收入，自2021年以来崩了50%。包括隐性债务的总债务对GDP比率超过300%。不存在市场纪律：没有破产只有展期和假装。
这是处于终末阶段的投资驱动模型。信用周期被拒绝确认损失的国有银行体系人为延长了这意味着明斯基时刻没有被防止，被推迟和放大了。
移民困境
70%的家庭财富绑在已经从峰值跌了30-50%的房产上。金融压制意味着银行存款付1-2%（低于实际通胀）国内股票和理财产品被操纵或在崩溃。如果人民币崩溃生活成本飙升。
困境：
- 留在中国： 生活便宜（理发4美元饭3美元看病20美元）在密集高效的城市，但有财富被没收和贬值的风险
- 离开： 以硬通货保全财富，但在西方面临5-10倍更高的成本
资本外逃策略包括新加坡信托、迪拜房产、比特币、双重护照（马耳他、葡萄牙黄金签证）、偷运到香港或瑞士的实物黄金、以及用于人民币出金的Tether（USDT）。公用事业模型制造了一个高压锅：国家越紧密地控制钱逃跑路线就越有创意。
双轨制定价与套利通胀
邓的早期改革部分放开了价格同时维持双轨制，一些价格市场化另一些国家控制。这在两个系统之间创造了套利机会。 加上快速的信贷扩张和工资增长价格飙升。到1988-89年城市居民看着自己的储蓄和购买力蒸发。
低效的定价创造低效的市场进而因高市场摩擦产出通胀。 当价格不与市场对齐时套利导致被压制的价格朝市场利率上升。纠正不是有序的，它导致短缺、囤积和恐慌抢购。当供给不可靠时现在就有货的价格上升这造成进一步通胀。
如果两条轨道同步化供给会更有序通胀摩擦会消失。教训：部分放开可以比完全控制或完全自由更差因为它创造了系统无法处理的套利。
创业即指控
如果某人在政府理解的受监管行业致富那是可以容忍的，他们离失去一切只差一个规则改变。但某人通过辨识和满足消费者需要而致富是对党本身的隐含指控。 它证明了市场比党更知道人们需要什么。
当经济需要的恰恰是国家担心的而且那个国家想对一切有否决权时运营一个功能性的经济是很难的。 丹·王的洞见：北京比美国更早诊断了金融化但无法容忍作为其最大资产的创业活力。
低/中/高水平理解
低水平理解：“中国经济随时要崩。”
中等水平理解：“中国有问题但政府有足够的控制力来管理软着陆。”
更好的理解：系统运转到不运转的那一刻之前一切完美，不会突然崩盘（党会隐藏亏损）也不会复苏（债太大改革太弱）最可能的路径是类似日本失去的几十年的慢动作恶化最坏的情况是阿根廷式的通胀危机。 PBOC试图塑造的波形有太多矛盾：在钱需要出去的时候撑住货币在债需要缩小的时候刺激增长在惩罚任何太显眼地成功的人的同时鼓励创业。大坝的比喻适用：系统在断裂之前完美运转而当它断裂时逃跑已经太晚了。
核心收获
聪明的钱在赌：人民币贬值、资本管制进一步收紧、以及朝向印度、东南亚和大宗商品的地缘政治对冲。要关注的触发器：美元/离岸人民币突破7.5（PBOC失去控制）、一个重大城投违约、比2022年河南更大的银行挤兑、或CPI通胀超过5%。但更深层的信号是文化的：当天花板越来越低时有才华的人最先走，而人才的离开是其他一切的先行指标。
参考：
- 关于中国金融架构的各种分析
- Byrne Hobart论邓时代银行业